Jak správně ocenit společnost?


Správná cena je ta, na které se dohodnou obě strany. Platilo to dříve a bude to platit i nadále. Ale kde mají prodávající a kupující začít? Jak mají argumentovat svou pozici ve vyjednávání? V tomto článku si povíme o hlavních valuačních metodách, které pomáhají protistranám najít společnou řeč.

 

Když o ocenění společnosti začneme uvažovat více, poměrně brzy dojdeme k logickém závěru, že by bylo dobré si zjistit, za kolik se podobné společnosti prodávaly v minulosti, a dojdeme k jedné z nejrozšířenějších metod ocenění – ocenění srovnáním.

Tato metoda, jak název napovídá, spočívá v tom, že si najdeme porovnatelné transakce z minulosti. Následně vyloučíme ty, u kterých zjistíme, že je při bližším srovnání nemůžeme použít. Například z důvodů zásadních tržních rozdílů či specifických vlastností dané společnosti. Abychom mohli hodnoty transakce porovnat a dojít k jednotnému výsledku, použijeme násobek EBITDA (provozní zisk před započtením odpisů a amortizace). Pokud se společnost prodala za 500 mil. Kč a její EBITDA je 50 mil. Kč, znamená to, že hodnota transakce se pohybuje na úrovni 10x EBITDA. Takže vybrané transakce zprůměrujeme a vyjde nám přibližná úroveň násobku pro tento typ společnosti. Je však důležité zmínit, že na každou z použitých hodnot je několik úhlů pohledu. Například násobky transakcí ve stejných odvětvích jsou u českých společností menší než světové (to je dáno tržními podmínkami) a celkově je třeba použité transakce podrobně analyzovat, aby se došlo k objektivně použitelnému násobku.

 

Podobná „specifika“ platí i pro EBITDA, někdy se používá průměrná za 3 roky, někdy je třeba EBITDA upravit o jednorázové položky či jiné vlivy, to vše abychom došli k udržitelné EBITDA, kterou investor dostává v dané transakci.

Podobný přístup „porovnáním“ můžeme aplikovat i u veřejně obchodovatelných společností. Jelikož zde cenu celé společnosti stanovuje trh skrze kotace cenných akcií. Musí se však dát velký pozor na to, aby společnosti byly opravdu porovnatelné s přihlédnutím k tomu, co fakticky dělají, ale také k jejich velikosti. Veřejně obchodovatelné společnosti mají povinnost zveřejňovat informace, a tudíž dohledání EBITDA a její porovnání s celkovou cenou, kterou společnosti dává trh, není problém.

Ocenění společnosti má spoustu úskalí a v detailnější analýze je třeba přihlédnout k mnoha okolnostem a faktům, které budou mít vliv na finální cenu.

Další populární metodou, jak se dopočítat hodnoty společnosti, je použití DCF modelu neboli discounted cashflow (diskontované peněžní toky). Pro tento výpočet si potřebujeme připravit předpokládaný rozvojový plán společnosti v dalších 3‒5 letech (byznys model) a také namodelovat WACC (vážené průměrné náklady na kapitál). Následně získané hodnoty z byznys modelu „diskontujeme“, a tím dostaneme dnešní hodnotu budoucích peněžních toků. DCF model je široce popsán ve veřejných zdrojích, a proto ho nebudeme rozebírat do větších detailů.

V případě, že se jedná o společnost, kde můžeme použít všechny tři přístupy, pak průsečík vzniklých hodnot bude tržní cenové rozpětí, kde by se hodnota transakce měla pohybovat. Často však musíme pracovat jen s omezeným množstvím informací, a proto je „násobek EBITDA“ jedním z nejrozšířenějších ukazatelů při fúzích a akvizicích.

Běžnou praxí je, že od hodnoty, která takto vznikne (které se říká Enterprise Value), odečteme úročené dluhy a přičteme hotovost, jež ve firmě zůstane, tím získáme takzvanou Equity Value, což je hodnota, kterou investor fakticky zaplatí.

Ocenění společnosti má, jak vidíte, spoustu úskalí a v detailnější analýze je třeba přihlédnout i k vnitřním peněžním tokům, nemovitostem a k mnoha dalším okolnostem a faktům, které budou mít vliv na finální cenu.

Vladimír Vostrikov
vostrikov@patria.cz